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        細細的紅線|招商蛇口小登科

        2021-01-04 08:49:06 觀點地產網 

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        細細的紅線

        年度選題

        在理智與瘋狂之間,只有一道細細的紅線。

        招商蛇口如何從一家資源型企業轉變成為資源+能力型企業。

        編者按:2020年,中國房地產在驚濤巨浪中扼住命運的喉嚨。?

        進入全新的2021年,中國房地產如何在規;c嚴監管中尋得均衡?想要有所作為、有所改變的企業,需要充足的勇氣和智慧去應對。?

        我們深信,“地產向陽”仍然是這一年的主要命題。有鑒于此,觀點地產新媒體策劃年度重磅報道“細細的紅線”,回顧并總結標桿房企過去一年在“抗疫”與“紅線”之下,大到戰略、模式,小到融資、人事等方面的調整與改變,并尋找新的一年里未來“持續的力量”之所在。

        觀點地產網?站在歷史長河中回看房地產行業的發展,某些年份肯定是要畫上濃墨重彩的一筆。

        從1987年深圳第一場土拍,1988年房改,再到近年的四萬億、去庫存、棚改,每一次大政策出臺、經濟大環境的轉向,都讓房地產行業發生翻天覆地的變化。

        身處其中的房地產企業,每經歷一次,總有一部分企業抓住時代的機遇,在規模上實現跨越式發展。

        2020年,對于房地產而言,是更為特殊的一年。在這一年,既要面對疫情影響的大經濟環境,也要面對“三道紅線”的大政策要求。保證現金流、降負債、加快周轉等多種舉措,成為了房地產時常提到的關鍵詞。

        所謂“三道紅線”,即是通過剔除預收賬款后的資產負債率、凈負債率、現金短債比將房企分為紅橙黃綠四檔,不同檔次對應著不同有息負債規模增速,分為0%、5%、10%、15%。

        對于多數通過高杠桿撬動規?焖侔l展的房企而言,這無異于戴上了緊箍咒。但是對于招商蛇口(001979,股吧)而言,卻早已適應。

        這反而給了招商蛇口一次機會,只要按照既定的步伐,便能在規模上更進一步。

        一步之遙

        2020年,招商蛇口距離前十僅一步之遙。

        據觀點指數發布的2020中國房地產銷售TOP100榜單顯示,招商蛇口2020年全口徑銷售金額排名位列第11,距離第10名只有不到100億元的差距。

        自2015年完成重組上市以來,招商蛇口在銷售排名上一直穩步前進,從2015年排名14,到2018年上升2位至12名,再到2020年升至第11。

        數據來源:觀點指數

        2020年,招商蛇口全年完成銷售金額2780.1億元,與2019年完成的2205億元的全年業績相比,銷售規模凈增長575億元,同比增長26.1%。

        數據來源:企業公告,觀點指數

        回看招商蛇口重組上市之后的銷售規模增長路徑,從2016年開始,幾乎每年保持500到600億元左右的增長凈額。

        數據顯示,從2015年到2019年,招商蛇口分別實現年銷售額576億元、739億元、1128億元、1706億元、2205億元,市占率也從2015年的0.7%升至2019年的1.4%。

        穩定的發揮,讓招商蛇口成為2020年為數不多銷售依然保持20%以上增長的房企之一。不過,與其他房企一樣,招商蛇口也需要面對來自“黑天鵝”的影響。

        因疫情封閉售樓處的2月份,招商蛇口單月銷售金額只有25.31億元,同比下降近7成。與其他絕大部分房企的做法一樣,線下售樓處關閉的時候,招商蛇口也推出了線上購房程序“招商好房”。

        數據來源:企業公告,觀點指數

        與此同時,在3月穩步有序推進復工復產下,招商蛇口線下售樓處也是首批“上線”的。其中在深圳,招商太子灣灣璽N3項目便是深圳春節后第一個集中開盤的項目。

        線上購房+線下復工,讓招商蛇口銷售增速迅速回正,3月實現銷售額216.84億元,同比增長21.79%。全年來看,僅2月出現同比下降,剩余月份同比增長處于10%至60%之間。

        銷售能夠實現快速增長,與招商蛇口近年來加強華東、江南、西南等地布局和不斷加大拿地力度不無關系。

        半年報數據顯示,華東區域、江南區域、西南區域簽約面積分別為146.6萬平方米、103.73萬平方米、69.31萬平方米,占比29.7%、21%、14%,三個區域貢獻業績超6成。華南地區以及大本營深圳則位列四、五,分別占比11.3%和8.1%。

        數據來源:企業公告,觀點指數統計

        (注:2018年招商蛇口進行了區域架構調整,從華北、華東、華中、華南、深圳五大區域變為九大區域,江南區域為原華東區域分拆而成)

        實際上,華東區域一直是招商蛇口的業績貢獻主要區域。而早年,深圳也是緊隨其后的業績主要貢獻區域。但是深圳公開市場土地資源稀缺,招商蛇口自身在深圳的龐大土地資源也需要用時間轉換,所以近年來深圳區域銷售貢獻逐步走低,招商蛇口的業績增長點也轉向華東、江南等地。

        2020年,招商蛇口推出了“一城一模板”。公司董秘劉寧在接受采訪時表示,這是今明兩年內部管理最大的進步之一,嚴格結合限價等客觀因素進行測算,保障項目科研與入市不發生背離。

        不同的區域被賦予了不同的任務,據招商蛇口投資者資料顯示,在華東、江南、華中三地的表述中,分別是銷售與資管業務并舉、提高投資權益平衡快慢周轉貨值、規模流量為導向。簡而言之,這些區域將是未來規模增長的主要貢獻。

        據觀點地產新媒體不完全統計,招商蛇口在2015年至2020年,新增土地儲備面積超過百萬平方米的城市有20個,分別為昆明、武漢、蘇州、南京、成都、深圳、南通、杭州、上海、天津、廣州、鄭州、合肥、西安、佛山、東莞、大連、廈門、徐州、寧波。其中,超300萬平方米的為昆明、武漢、蘇州、南京;超200萬平方米的為成都、深圳、南通、杭州、上海。

        數據來源:企業公告,觀點指數統計

        另一方面,招商蛇口整體上保持了較高的土地投資強度。在2017年至2020年前11月,當年新拓展項目數量分別為55、80、79、84個,新增土地儲備面積797萬平方米、1357萬平方米、1423萬平方米、1392.3萬平方米,地價支出金額882億元、954億元、976億元、1331.3億元。

        投資金額占銷售比重分別達到78.19%、55.92%、44.26%、53.7%;新增土地儲備計容建筑面積與當期合約銷售面積的比值則分別達到139.82%、164.02%、121.68%、130.05%。土地投資強度保持慣性,既能夠保證貨量的可持續性,又能夠確保留有一定余量彈性。

        在土地布局中,招商蛇口更多選擇在有限的城市中進行。2020年年初的業績會上,董事總經理蔣鐵峰便表示,公司不會再主動積極拓展新的城市,而是在目前城市里面盡量深耕,并希望提高所進城市的權益比,提高操盤項目數量。

        從城市新增土地儲備中亦可看出,招商蛇口將更多資源使用在華東、江南地區如上海、蘇州、杭州、南京、寧波等核心城市及周邊的嘉興、紹興、南通等,華中及西南如武漢、成都、鄭州、西安、重慶幾座核心城市,在此基礎上,再適當下沉進入未過多涉及的城市地區。

        適度加大快周轉項目的布局、穩定的城市配比、持續的土地投資強度等多種因素,保證了招商蛇口在2020年同行銷售增長速度普遍大幅度放緩背景下,依然能有超過20%的增長率。

        加快周轉

        疫情對于房地產行業的影響,實際上沒有想象中的大。

        國家統計局數據顯示,1-11月份,全國商品房銷售面積150834萬平方米,同比增長1.3%,增速比1-10月份提高1.3個百分點。其中,住宅銷售面積增長1.9%,辦公樓銷售面積下降12.8%,商業營業用房銷售面積下降11.1%。商品房銷售額148969億元,同比增長7.2%,增速提高1.4個百分點。其中,住宅銷售額增長9.5%,辦公樓銷售額下降10.7%,商業營業用房銷售額下降13.7%。

        觀點指數發布的“2020中國房地產銷售TOP100”榜單顯示,1-12月TOP100房企總銷售金額13.18萬億元,同比增長11.6%;12月單月總銷售額為1.67萬億元,同比增長18.3%。

        房企在一線銷售端早已喘過氣來,另一個壓向房地產行業的“三道紅線”政策,似乎才是“不能承受之重”。

        “三道紅線”通過剔除預收賬款后的資產負債率、凈負債率、現金短債比將房企分為紅橙黃綠四檔,不同檔次對應著不同有息負債規模增速,分為0%、5%、10%、15%。

        也就是說,高杠桿撬動規模的發展模式在未來將不復存在,而且即便早已有意識地通過加快周轉、提高回款率等正常經營性現金的回流,以減少對于融資端的依賴,但是越龐大的馬車就越難調頭!叭兰t線”的出臺,相當于讓這批緩慢減速的車隊,突然被拉緊繩索,只能緊急剎車。

        對于招商蛇口而言,這條“繩索”是一直掛在脖子上的,相較而言,“三道紅線”的壓力就顯得沒有那么重。其之所以是為數不多的綠檔企業,與國資委對央企、國企的杠桿水平的硬性規定也有關系。

        數據顯示,2015年至2019年,招商蛇口不管是剔除預收賬款后的資產負債率、凈負債率還是現金短債比,均保持在綠檔,且距離標準線還有較遠的距離。

        數據來源:企業公告、觀點指數統計

        最新數據顯示,在2020年三季度,招商蛇口剔除預收賬款后資產負債率、凈負債率、現金短債比分別為46.25%、36.83%、1.02。

        換而言之,對于大多數房企需要通過減少融資、加快周轉、分拆資產等舉措去降低杠桿水平,從而換取有息負債增長空間的當下,招商蛇口憑借一貫以來的低杠桿水平,并不需要為此過分擔心。

        不過,劉寧在接受采訪時表示,招商蛇口處于綠檔,有息負債仍有15%的增長空間。然而政策真正影響的是銷售及拿地,拿地需動用自有資金,銷售及回款又約束未來的拿地規模。

        言下之意,即便不像別的房企一樣直接被約束,但依然有著隱形影響。如何提高自身的資產周轉效率以及資金利用效率,是招商蛇口需要面對的問題。

        據不完全統計,2020年全年,招商蛇口累計掛牌轉讓16個項目,特別是“三道紅線”政策出臺后,密集掛牌/轉讓了12個項目的股權及債權,其中不乏與招商養老、招商證券(600999,股吧)等關聯方的交易。

        數據來源:企業公告、觀點指數統計

        9月14日,招商蛇口發布以5.27億元向關聯方仁和養投整售物業的公告,交易標的物為包括5棟辦公樓及1棟酒店對應的土地使用權及上蓋物,共計260戶約3.08萬平方米建筑面積以及268個地下車位。

        招商證券方面,11月27日,2.99億元接盤了招商蛇口轉讓無錫項目公司24.5%股權;12月23日,以不超5億元接盤招商蛇口轉讓的杭州蕭山項目24%股。

        年內,招商蛇口還兩度聯手招商證券,共同成立合資公司以開發旗下項目。在5月份,雙方聯合全面參與北京經濟技術開發區路東區E9R3、E9R4地塊項目的開發建設;12月,就長沙市岳麓區望岳街道雷鋒大道兩廂地塊簽訂合作框架協議。

        轉讓股份之余,招商蛇口于12月2日正式在深交所發行并設立“申萬宏源(000166,股吧)-招商蛇口-泰格明華資產支持專項計劃”,發行規模41.5億元,產品期限3+2年,基礎物業為泰格公寓及明華中心。

        泰格公寓、明華中心是招商蛇口位于深圳南山蛇口的項目。據表述,這是參考了境外成熟市場REITs模式,提出了表外孵化提升的產融結合模式,將通過對項目的改造和運營提升實現資產增值,未來可能成為招商蛇口大量持有型物業的孵化提升路徑。

        整個2020年,招商蛇口定義為集團的“資管年”,計劃先將內部的資產盤點梳理,再分類盤活和提升,分類施策,以不同的資管與證券化計劃進行退出。

        據最新消息,招商蛇口已申報深圳蛇口網谷園區基礎設施公募REITs,在國內第一批申報園區基礎設施公募REITs大軍中,招商蛇口申報的項目為唯一“央企+工改工”概念。

        該單REITs所納入的資產囊括了蛇口網谷中最優質的四個資產:萬維大樓、萬聯大廈、萬融大廈和萬海大廈。這四棟工業用地上的寫字樓總建筑面積達到20萬平方米,其中產業用房部分面積約15萬平方米,全部由招商蛇口自持出租。

        一系列股權轉讓、項目增資、資產證券化等措施,實際上均是為了實現3個方向的目的:減輕資產壓力,風險共擔;低效資產轉讓,提高自身效率;沉淀資產退出,實現資金回流。

        除了上述通過REITs實現沉淀資產退出、現金回流,在減輕資產壓力方面比較典型的案例是,11月25日掛牌轉讓了武漢招瑞置業有限公司49%股權,即招商蛇口58.87億元競得的武漢市硚口區地塊。

        雖然項目轉讓底價只有31.164萬元,但接盤方需要將14.42億元股東借款轉至招商蛇口指定賬戶并支付相應借款利息,另外再借給標的企業14.42億元,用于支付地塊剩余土地出讓金。

        實際上,招商蛇口近年來也在不斷降低對融資的依賴,更多依靠于經營資金的回籠。數據顯示,招商蛇口經營性現金流凈額從2016年、2017年凈流出狀態,變為2018年、2019年的凈流入,并且在2020年也依然保持這一趨勢,在三季度,實現凈流入102.45億元。

        數據來源:企業公告、觀點指數統計

        反觀籌資活動產生的流量凈額,在2020年的半年度、三季度,招商蛇口均實現籌資活動產生的現金流量凈額為負,分別為負56.49億元、負80.98億元,即招商蛇口在主動減少對于籌資現金流的依賴。

        增收與增利

        招商蛇口所要面對的真正問題不是疫情,也不是三道紅線帶來的束縛,而是如何從一家資源型企業轉變成為資源+能力型企業。

        背靠招商局集團資源的招商蛇口,可通過政企合作、國企央企合作、并購等多種方式拿地。并且,歷來融資成本低于同業。

        數據顯示,從2015年至2019年,招商蛇口綜合資金成本為4.93%、4.5%、4.8%、4.85%、4.92%;2020年上半年,綜合資金成本為4.78%,銷售排行榜前50企業的加權融資成本則平均在6%至6.5%之間。

        數據來源:企業公告、觀點指數統計

        另一方面,招商蛇口還有一些潛在優勢。從2015年以001979股票代碼上市,完成蛇口工業區+招商地產的重大無先例資產重組,再到前海土地整備完成,注入上市公司,爾后中集、深國際才先后參考招商蛇口的方案完成土地整備。也就是說,很多案例都“先行一步”。

        2020年,這一特殊案例應該屬尚未完成的南油集團股權收購事項。

        2020年6月8日,招商蛇口與深投控簽訂協議,以發行股份、可轉換公司債及支付現金購買深投控持有的南油集團24%股權,其中以發行股份、可轉換公司債及現金方式支付的對價分別占本次交易對價的2.5%、47.5%和50%。

        同時,招商蛇口擬向戰略投資者(平安資管、平安人壽)非公開發行股份募集配套資金,用于支付本次交易中的現金對價。

        值得注意的是,案例中,招商蛇口并未支出任何現金資產,僅發行了股份及可轉換公司債,現金對價是向平安募集。即便在9月11日更改的方案,也是直接取消配套資金募集安排,改為僅采用發行股份、可轉換公司債券的方式。

        整個方案相當于是股權融資,雖然這一重組最終被招商蛇口主動撤回,但是足以看出其在資本市場方面的優勢。

        那么,這家身處“金山”、扎根蛇口的央企,所面臨的關鍵問題是什么?

        數據顯示,招商蛇口在2015年至2019年實現營收492.22億元、635.74億元、759.38億元、882.78億元、976.72億元,同比分別增長8.21%、29.16%、19.45%、16.25%、10.64%。

        數據來源:企業公告、觀點指數統計

        盈利方面,2015年至2019年,招商蛇口歸母凈利潤分別實現48.50億元、95.81億元、126.56億元、152.40億元、160.33億元,同比分別增長51.36%、97.54%、32.08%、20.42%、5.20%。

        而在2020年前三季度,招商蛇口則實現實現營收501.18億元,同比增長96.21%;歸母凈利潤21.92億元,同比減少56.96%。營收與歸母凈利數據增長出現背離,并且是大幅度的背離。

        增收不增利的問題有所顯現,招商蛇口對此解釋是,受房地產項目結轉結構影響,社區業務毛利率同比下降;因新冠疫情,對租賃物業采取了減免租等措施;上年同期公司轉讓子公司股權產生稅后凈收益22.26億元。

        自2019年開始,在前三季度,招商蛇口歸母凈利均同比降低,上年同期轉讓子公司而導致近年利潤下滑的解釋時?梢。

        四月份舉辦的2019年全年業績會上,針對利潤規劃問題,招商蛇口董事長許永軍表示,2020年開始做新的五年計劃,公司每年都有三年計劃,是滾動式的,每年都做得比較實,但是因為上市公司披露限制原因,具體數據不好披露。

        他進一步稱,未來房地產行業要保持原來的增速,尤其是利潤方面的增速,挑戰很大。加上疫情影響,只能說基礎很好、挑戰很大,而招商蛇口心里有數。

        實際數據上,招商蛇口華東、江南兩地,貢獻了排名前列的銷售規模和營收,但是毛利率卻是最低,在2020年中期,毛利率(扣除營業稅金及附加)分別為13.87%、13.54%,與上年同期相比減少16.66個百分點及9.01個百分點。

        數據來源:企業公告、觀點指數統計

        劉寧則指出,2019年公司毛利率已經出現下降,背后是整個地產行業都在下降,預計2020年趨勢仍將延續,主要受土地成本及限價等因素影響。2016-2019年及2020年上半年,社區開發與運營業務分別錄得毛利率32.27%、38.43%、39.28%、33.55%及23.52%。

        有了規模,還要盈利。于招商蛇口而言,疫情、三道紅線也許都不是重點,如何找回盈利能力,才是未來發展的核心。

        (責任編輯:宋虹姍 HO031)
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